信用等级迁移研究

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3.0 陈辉 2024-11-20 4 4 2.18MB 54 页 15积分

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摘要

如何对信用风险进行有效管理是金融界面临的重大机遇和挑战，而在对信用

风险的计量和管理中，信用等级迁移的情况起着极为关键的作用。

信用等级迁移，是指交易对手的信用等级随着时间的推移而产生变化，这种

信用变化的方向和幅度会对交易结果产生或大或小、或好或坏的影响。

研究信用等级迁移应该使用怎样的方法，债券发行者和国家的信用情况是怎

样随时间而改变的，信用等级迁移矩阵有什么特征，信用等级迁移的特点如何影

响金融决策，这些就是本文要研究的问题。

本文首次研究了 1920-1997 年Moody’s 债券信用等级迁移矩阵的特征值和特征

向量，并以此为依据检验了信用等级迁移是否为 Markov 过程。本文探索了研究信

用等级迁移的方法，研究了年平均信用等级迁移矩阵和多期信用等级迁移矩阵的

特征，研究了不同行业和地区的债券发行者信用变化的不同特征，以及不同发行

者的信用情况是否相关这一问题。

有关国家信用等级迁移的数据非常不充分，因而需要提高原始数据所包含的

信息量，本文引入了有序概率推断模型，该模型对缺失的信用评级进行合理估计，

并由此得出国家信用等级迁移矩阵。

关键词：信用风险信用评级信用等级迁移矩阵 Markov 过程有

序推断模型

信用等级迁移研究

-2-

ABSTRACT

The distribution of credit ratings migrations plays a crucial role in many credit risk

management models.

Credit ratings migration is the change of the credit rating of the tading opponent.

The direction and the magnitude of the change may have good or bad impact on the

result of the trade.

The method to study credit ratings migration, the historical patterns in ratings

movements and the characteristic of rating transition matrices is the subject on which I

want to discuss.

In this dissertation, I assess whether ratings dynamics are Markovian by the

analysis of eigenvectors and eigenvalues using the database of Moody’s from 1920 to

1997. I document historical patterns in ratings movements, compare the difference of

the one year average rating transition matrices with the multi-year average rating

transition matrices, and study the correlations of the movements of ratings of individual

issuers with each other.

Rating transition matrices for sovereigns are an important input to risk

management of portfolios of emerging market credit exposures. They are widely used

both in credit portfolio management and to calculate future loss distribution for pricing

purpose. However, few sovereigns and almost no low credit quality sovereigns have

ratings histories longer than a decade, so estimating such matrices is difficult . This

dissertation shows how one can combine information from sovereign defaults observed

over a longer period and a broader set of countries to derive estimates of sovereign

transition matrices

Kay Words: Credit Risk , Credit Rating , Credit Rating Migration

Matrices , Markov Chain , Ordered Probit Model

中文摘要

ABSTRACT

第一章绪论………………………………………………………………………1

§1.1 问题的提出…………………………………………………………1

§1.2 研究方法……………………………………………………………2

§1.3 文章框架……………………………………………………………2

第二章信用等级迁移的研究方法………………………………………………4

§2.1 信用等级迁移的几种研究方法…………………………………4

§2.2 信用等级迁移矩阵的获得………………………………………4

§2.2.1 信用等级迁移事件的计数……………………………………4

§2.2.2 估计信用等级迁移的概率并得出信用等级迁移矩阵………5

§2.3 信用等级迁移矩阵的性质………………………………………6

§2.3.1 信用等级迁移概率的变动范围………………………………6

§2.3.2 信用等级迁移概率的稳定性…………………………………7

§2.3.3 利用 Markov 性质计算多期信用等级迁移矩阵………………10

第三章债券发行者信用等级迁移研究………………………………………13

§3.1 债券发行者信用等级迁移的基本情况…………………………13

§3.1.1 使用的数据……………………………………………………13

§3.1.2 信用等级迁移的基本情况……………………………………14

§3.2 信用等级迁移矩阵……………………………………………16

§3.2.1 信用等级迁移矩阵的基本特征………………………………16

§3.2.2 信用等级迁移概率的分布……………………………………18

§3.2.3 信用等级迁移矩阵与 Markov 性质…………………………19

§3.2.4 信用等级迁移矩阵的跨行业、跨地区比较…………………27

§3.3 联合信用等级迁移矩阵…………………………………………31

§3.3.1 对于发行者信用品质相关性的检验…………………………31

§3.3.2 发行者信用品质相关性的影响………………………………32

第四章国家信用等级迁移研究………………………………………………34

§4.1 国家信用等级迁移的基本情况…………………………………34

§4.1.1 国家信用等级迁移的基本趋势………………………………34

§4.1.2 国家信用等级迁移矩阵………………………………………35

§4.2 利用有序概率推断模型计算国家信用等级迁移矩阵………36

§4.2.1 主要步骤………………………………………………………36

信用等级迁移研究

-4-

§4.2.2 国家信用等级迁移矩阵的得出………………………………36

第五章主要结论与研究展望…………………………………………………46

§5.1 主要结论…………………………………………………………46

§5.2 研究展望…………………………………………………………46

参考文献……………………………………………………………………………48

在读期间公开发表的论文和承担科研项目及取得成果…………………………51

致谢…………………………………………………………………………………52

第一章绪论

-1-

第一章绪论

§1．1 问题的提出

如何对信用风险进行有效管理是金融界面临的重大机遇和挑战，而在对信用

风险的计量和管理中，信用等级迁移的情况起着极为关键的作用。

信用等级迁移，是指交易对手的信用等级随着时间的推移而产生变化，这种

信用变化的方向和幅度会对交易结果产生或大或小、或好或坏的影响。

在对由利率、汇率和市场波动引起的金融风险的度量和管理方面，理论界和

金融业的从业人员都取得了长足的进展，但对信用风险的研究就显得有些落后。

几个原因影响了信用风险管理的理论和实务的进展：首先是信息需求量大；其次

是对发行者个别信用进行分析非常复杂；最后，对信用风险的价值进行直接评价

很困难。目前，投资者们逐渐采用那些以前被用来管理其他金融风险的理论和方

法来管理资产组合的信用风险，因而更精确的量化信用风险有着非常重要的意义。

同以前管理信用风险的方法不同，新的方法需要关于信用情况的更多统计特征，

特别是需要对于信用状况随时间变化的情况作更深入的研究。

信用的变化情况对于投资者非常重要，例如总收益互换和违约互换和其他信

用衍生产品的定价就精确的依赖于标的资产未来的信用情况；结构化交易的收益

情况也取决于标的公司债务的信用状况；对于固定收益证券的投资者来说，证券

信用品质的变化和联合变化决定他们的投资组合将来的风险特征，因而非常重要。

在我国，融资市场的发展与宏观经济的发展出现了不协调的现象，王君美提

出：“优化企业的融资结构，提高资金使用效率，要规范协调发展融资市场，结合

目前我国融资市场发展现状，具体就是要规范发展股票融资市场，优化贷款融资，

大力发展企业债券融资。”我国大力发展企业债券市场是必须也是必然的，但在债

券融资的过程中也存在着信息不对称问题，在得不到企业精确的经营状况的情况

下，对债券发行者的信用变化情况进行研究就显得极其重要。本文就是尝试解决

这一问题，希望能找到研究债券发行者信用变化情况的合理方法并应用这一方法

对实际债券发行者信用等级迁移的特点进行研究。

研究债券发行者信用等级迁移情况首先要解决的问题是要有充分的债券评级

历史数据，这需要足够深度的债券市场、专业信用评级机构客观的评价、以及至

少十年的债券评级历史纪录，在我国，这几个客观条件都不满足，因而利用我国

的债券评级数据无法深入而精确的对债券发行者信用等级迁移情况进行研究。西

方债券市场有较长的历史，运作较为规范，专门评级机构如 Moody’s 和标准普尔

会定期对正在交易的公开发行的债券以及国家的信用情况进行评级，他们的评级

信用等级迁移研究

-2-

比较权威、客观而且有多年的历史纪录，因而利用他们的评级数据可以对债券发

行者以及国家的信用等级变化情况作出较为准确的研究。这种背景下，本文选取

了美国的 Moody’s 和标准普尔的债券评级历史记录作为研究对象，探索债券发行

者信用迁移的特点。

已经公开发表的关于信用等级的研究大致使用了三种方法，第一种方法是

Atman 和Kao 所采用的方法，利用的是 1971-1989 年标准普尔的信用评级数据；

第二种是 Moody’s 的专门研究采用的方法；最后一种方法是标准普尔周期性的考

察信用评级时采用的方法。这些研究涉及信用等级迁移的基本特点，以及信用等

级迁移随时间跨度和行业的改变而不同等。在学术界，Atman 和Kao 的研究较为

深入，具有说服力。

研究信用等级迁移应该使用怎样的方法，债券发行者和国家的信用情况是怎

样随时间而改变的，信用等级迁移矩阵有什么特征，信用等级迁移的特点如何影

响金融决策，这些就是本文要研究的问题。

§1．2 研究方法

对信用等级迁移情况进行研究，就是要从大量的有关信用等级变化情况的历

史数据中抽象出信用等级变化的特点，发现信用等级迁移的规律，以预测未来的

信用变化情况。因而对信用等级迁移的研究主要使用数理统计方法，用实际观察

到的信用等级变化情况估计信用迁移到某一等级的概率，并对估计值的特征及分

布进行研究。

本文的研究采用研究信用评级数据库中所有发行者的信用迁移情况而不管债

券已经发行了多久的方法。

本文使用信用等级迁移的频率来估计信用等级迁移的概率，研究了信用等级

迁移概率估计值的分布情况，探讨了如何利用 bootstrapping 方法检验估计值的误

差。

本文分别研究了债券发行者年平均信用等级迁移矩阵和多期信用等级迁移矩

阵的特点，使用统计检验的方法比较了他们的差异，并通过分析信用等级迁移矩

阵的特征值、特征向量和路径依赖检验了债券发行者信用等级迁移是否为 Markov

过程。本文通过分析显著性假设检验结果来研究不同行业和地区的债券发行者信

用变化的不同特征，并且研究了不同发行者信用情况的相关性。

有关国家信用等级迁移的数据非常不充分，因而需要提高原始数据所包含的

信息量，本文引入了有序概率推断模型，该模型可以对缺失的信用评级进行合理

估计，并由此得出国家信用等级迁移矩阵。该模型采用了贝叶斯理论，将使用国

家信用等级的估计值得出的信用等级迁移矩阵、直接使用原始数据得出的国家信

用等级迁移矩阵和所有债券发行者的信用等级迁移矩阵进行加权，得出最终的国

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摘要如何对信用风险进行有效管理是金融界面临的重大机遇和挑战，而在对信用风险的计量和管理中，信用等级迁移的情况起着极为关键的作用。信用等级迁移，是指交易对手的信用等级随着时间的推移而产生变化，这种信用变化的方向和幅度会对交易结果产生或大或小、或好或坏的影响。研究信用等级迁移应该使用怎样的方法，债券发行者和国家的信用情况是怎样随时间而改变的，信用等级迁移矩阵有什么特征，信用等级迁移的特点如何影响金融决策，这些就是本文要研究的问题。本文首次研究了1920-1997年Moody’s债券信用等级迁移矩阵的特征值和特征向量，并以此为依据检验了信用等级迁移是否为Markov过程。本文探索了研究信用等级迁移的...

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