基于经济周期的项目投融资非预期风险评价及策略研究

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3.0 陈辉 2024-11-19 8 4 1.88MB 110 页 15积分
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摘 要
在当今之社会，一切都是项目，一切也将成为项目1。项目管理是当今急剧变
化时代求得生存的关键。项目的投融资策略是项目管理的重要的核心内容。始于
20 世纪 90 年代的项目风险管理是现代项目管理的一个非常重要的课题。由于项
目的一次性和独特性使得项目的风险远远大于一般日常运营中的风险，因此要想
保障项目的成功就必须开展项目的风险管理。特别对于那些投资周期长、投入金
额大、易受外界因素影响、灵活性又差的项目，尤其是关系到国计民生的投资项
目，其投资过程涉及到社会、民生、经济、金融、技术等各个方面，在发展过程
中会受到诸多不确定因素的影响。特别是在影响经济周期的因素下所引发的非预
期风险相对于可预期风险来说，影响投融资策略导致失误所带来的损失更大，并
且更加难以预测和掌握。而这些影响项目的非可控因素的重要性在经济周期不同
阶段表现各不一样，这些非预期风险具有突发性、不确定性、模糊性、风险可识
别性差等特点，往往不易被人们进行定量地风险评价。
本文以我国某房地产项目为例，在分析基于经济周期的投融资决策中非预期
风险的特点和成因的基础上，提出了风险的识别估计、评价方法，并且针对主要
的非预期风险因素，设计了相应的风险预警、规避机制。主要研究的内容如下：
首先，阐述了我国房地产项目投融资中的风险，以及目前学术界对非预期风
险的研究现状，分析了非预期风险的本质、特征和成因以及我国各个时期发生的
一些房地产投资非预期风险事例。
其次，从风险的本质出发，在充分考虑非预期风险的突发性、偶然性、持续
可变性的基础上，运用层次分析法，结合国内外典型的非预期风险事件，分别分
析了我国房地产项目在经济周期不同阶段投融资所面临的非预期风险因素。
再次，以某具体房地产项目为例，根据我国房地产项目投融资的特征，通过
构建多级模糊综合评价模型，对非预期风险进行计量与等级评价，以判断和识别
非预期风险中风险级别比较高的分项风险和风险因素。
最后，针对风险级别较高的风险因素提出了相应的管理措施。运用适当的技
术手段和管理方法，通过建立风险预警与控制管理机制，减轻或者消除风险发生
的概率，降低风险发生后对房地产投资项目所造成的损失，并且针对我国房地产
投融资非预期风险的现状，提出了一些适当的建议。
关键词：房地产 项目投融资 经济周期 非预期风险
1陈立文.项目投资风险分析理论与方法.机械工业出版社，2004.
ABSTRACT
Projects are the most crucial part in today’s living. Hence, project management
has becomes the key to survive in this rapid change era. However the core for project
management is the project investment and financing strategy. In the 20 century, risk
management has become a very important issue in modern project management. To
setup Project Risk Management is a must, especially in the one-time and unique
projects. This is because the risks in these projects are far greater than the day to day
operation. Especially for those which have long investment cycle, huge investment
amount, vulnerable to external factors and inflexibility projects. For example
investment projects in relation to national economy. These projects investment process
will involve all aspects of uncertainty during its project progress e.g., social, livelihood,
economy, finance, technology and others unpredictable factors. Especially
unpredictable risk that caused by those factors which affect economy cycle, it will lead
to greater loss compared to investment and financing strategies compare to those
predictable risk. Additional, these uncontrollable factors will affect the economy
differently in its different stages. The characteristic of uncontrollable risks like, sudden,
uncertainty, ambiguity and poor risk identification, will cause the quantitative risk
assessment difficult to be carried out.
Based on China’s real estate projects and its investment and financing strategies
unpredictable risks’ characteristic and causes, proposed with risk identification
estimation and evaluation methods. For major unpredictable risk causes, design the
respective risk warning and risk avoidance mechanism. Main contents are as follow:
First and foremost, elaborated on China’s real estate projects investment and
financing risks, and current academic research status for unpredictable risks. Analyze
the nature, characteristics and causes of the unpredictable risks and some of the real
estate investment example that occurred during the century.
Secondly, analyze the China real estate projects in different stages of the
economic cycle based on the nature of the risk, taking the full account of the risk
characteristic and combine with the experience of unpredictable risks event within
China and outside China.
Thirdly, with the example of a specific real estate projects in China, analyze and
evaluate the unpredictable risk to determine and identify the risk level of the
unpredictable risk and its causes via the characteristic of China real estate investment
and financing and a multi-level, vague and comprehensive evaluation model.
Lastly, suggested the corresponding management measures for those higher level
risk factors. Proposed appropriate technology and management method to setup a
pre-warning risk control and management system to reduce or eliminate the possibility
of risk occurrence. Reduce the loss caused by the investment in the real estate projects.
Appropriate suggestions had been included specifically to current China’s real estate
investment project and financing.
Key word:Real estate, investment and financing of projects, business
circle, unexpected risk, Multi-level fuzzy comprehensive
evaluation
目 录
中文摘要
ABSTRACT
第一章 绪 论 ........................................................ 1
§1.1 研究的背景及意义 ............................................ 1
§1.2 国内外相关研究综述 .......................................... 4
§1.2.1 国内相关研究 .......................................... 4
§1.2.2 国外相关研究 .......................................... 8
§1.3 研究思路与内容 .............................................. 10
§1.3.1 研究思路 .............................................. 10
§1.3.2 研究内容 .............................................. 10
§1.4 框架结构 .................................................... 11
§1.5 本章小结 ................................................... 12
第二章 理论综述 ..................................................... 14
§2.1 基于经济周期的项目投融资非预期风险相关理论概述 .............. 14
§2.1.1 经济周期与项目投融资非预期风险 ........................ 14
§2.1.2 项目投融资非预期风险模糊综合评估模型的构建 ............ 17
§2.1.2.1 基本原理 ........................................... 17
§2.1.2.2 评估步骤 ........................................... 18
§2.2 与房地产相关理论 ........................................... 22
§2.2.1 房地产项目投融资风险理论 .............................. 22
§2.2.2 房地产项目风险评估方法研究 ............................ 23
§2.3 房地产项目投融资风险评价指标体系的建立 ..................... 25
§2.3.1 风险指标确立的原则、假设和筛选方法 .................... 25
§2.3.2 风险因子筛选的程序 ................................... 26
§2.4 本章小结 ................................................... 28
第三章 基于经济周期的房地产项目投资非预期风险评价及投资策略 ........ 29
§3.1 复苏阶段房地产项目投资非预期风险评估模型的构建与应用 ....... 34
§3.1.1 第三级别模型 ......................................... 34
§3.1.2 第二级别模型 ......................................... 41
§3.1.3 第一级别模型 ......................................... 42
§3.1.4 主要风险与致因确定 ................................... 43
§3.2 繁荣阶段房地产项目投资非预期风险评估模型的构建与应用 ....... 46
§3.2.1 第三级别模型 ......................................... 46
§3.2.2 第二级别模型 ......................................... 49
§3.2.3 第一级别模型 ......................................... 50
§3.2.4 主要风险与致因确定 ................................... 51
§3.3 衰退阶段房地产项目投资非预期风险评估模型的构建与应用 ....... 53
§3.3.1 第三级别模型 ......................................... 53
§3.3.2 第二级别模型 ......................................... 57
§3.3.3 第一级别模型 ......................................... 58
§3.3.4 主要风险与致因确定 ................................... 59
§3.4 萧条阶段房地产项目投资非预期风险评估模型的构建与应用 ....... 61
§3.4.1 第三级别模型 ......................................... 61
§3.4.2 第二级别模型 ......................................... 65
§3.4.3 第一级别模型 ......................................... 66
§3.4.4 主要风险与致因确定 ................................... 67
§3.5 投资策略分析 ............................................... 69
§3.6 本章小结 ................................................... 71
第四章 基于经济周期的房地产项目融资非预期风险评价及融资策略 ......... 72
§4.1 我国房地产业融资现状及创新 ................................. 72
§4.2 房地产项目融资非预期风险的识别 ............................. 75
§4.3 房地产抵押贷款证券化风险模型构建 ............................ 76
§4.3.1 第三级别模型构建 ...................................... 76
§4.3.2 第二级别模型构建 ...................................... 83
§4.3.3 第一级别模型构建 ...................................... 85
§4.3.4 主要风险和致因确定 .................................... 86
§4.4 房地产项目融资策略 ......................................... 88
§4.4.1 经济周期复苏和繁荣阶段的房地产项目融资策略 ............ 88
§4.4.2 经济周期衰退和萧条阶段的房地产项目融资策略 ............ 89
§4.5 本章小结 .................................................... 90
第五章 案例应用 ..................................................... 91
§5.1 项目概况 ................................................... 91
§5.2 项目开发环境分析 ............................................ 91
§5.3 项目风险评价 ................................................ 95
§5.4 项目投融资策略分析 .......................................... 98
§5.5 本章小结 ................................................... 99
第六章 总结与展望 ................................................. 100
§6.1 全文总结 .................................................. 100
§6.2 研究展望 ................................................... 100
参考文献 ........................................................... 102
第一章 绪 论
1
第一章 绪 论
项目管理已经成为我国各行业的一个热门话题，近年在我国获得了广泛推广
和应用的一门管理学科。项目是一种一次性的工作，它在规定的时间内，在明确
的目标和可使用资源的约束下，由专门组织起来的人员运用多种学科知识来完成
②。项目是在复杂多变的自然和社会环境中运作的，受各种因素的影响。由于从事
项目活动的主体因认识上不足或没有足够的力量加以控制，项目结果偏离预期的
目标，这种偏离称为项目的“风险”。房地产业是国民经济重要的支柱产业之一，
是一个投资巨大、回收期长、回报丰厚、高风险的极其复杂的行业。随着我国城
市化进程的加快，房地产业在近十年来得到了迅猛蓬勃的发展，俨然已经成为社
会的热门话题。随着国民经济迅猛发展，全球化进程的加快，宏观经济环境变化
日益复杂，伴随而来的矛盾也日渐突出，风险随之加大。无论从目前中国经济所
处的发展阶段，还是房地产行业的特殊定位来看，平衡房地产周期与经济周期之
间的过度关联，打破“一调控就减少供给，导致下一阶段更大的调控压力”的怪
圈，减少两者之间的叠加形成更大的冲击效应，正在成为房地产持续发展、避免
宏观经济大起大落的关键问题。人们在关注房地产投资预期风险的同时，已经开
始关注房地产投资的非预期风险问题。因为，房地产投资非预期风险的发生形式
和时机往往不能为人们所掌握，加之缺乏对其特征与发生规律的研究，无法准确
描述其风险特征。所以非预期风险事故一旦发生，所造成的损失相对于可预期风
险要大得多，而且更加难以控制。
本章阐述了选取房地产作为研究的背景和意义（§1.1），在对国内外相关研究
综述（§1.2）的基础上，提出了研究内容（§1.3），确定了文章的框架结构及研
究方法（§1.4），最后对本章内容进行了小结（§1.5）。
§1.1 研究的背景及意义
房地产业作为国民经济的支柱产业之一，对我国 GDP 的贡献是有目共睹的。
国家统计局数据显示 2009 年各行业城镇投资情况，其中房地产业投资总额
43064.50 万亿元，占同期全国各行业投资总额 194138.62 万亿元的 22.2%，仅次
于全国投资比例第一 30.3%的制造业；如果将制造业再细分成纺织业、食品加工
业、石化业和医疗等等 30 个细分行业，而这 30 个行业投资比例最高的化学原料
及化学制品制造业也就 3.1%，那么，房地产业当之无愧是我国的国民经济的支
② 陈立文.项目投资风险分析理论与方法.机械工业出版社，2004.
基于经济周期的项目投融资非预期风险评价及策略研究
2
柱行业。作为需求市场，房地产业还可以拉动钢铁、建材、森林工业、机械、化
工、陶瓷、纺织、家电等产业的发展，但同时由于其产业关联度高，房地产开发
投资的大幅波动，可以带动其它相关产业也出现波动，最终必然会引起经济发展
的波动。
宏观经济，从长期看表现为经济增长，从短期看则存在着经济波动，从绝对
意义上讲，任何经济增长都是在经济波动经济周期波动过程中实现的。随着科学
技术的发展和社会生产力的提高，项目投资的规模和复杂性日益增大，尤其是一
些重大项目投资，涉及因素众多，具有周期长、投资大、内部结构复杂、外部联
系广泛、项目成败影响面大等特点，故在研究投融资策略时，我们有必要研究经
济周期对房地产投资项目影响的因素。
周期波动的理论告诉我们，市场经济的一般规律是：当商品供小于求时就会
剌激价格上升同时增加利润，从而剌激投资规模的扩张，这进一步增加商品供应
量；而当商品供大于求时，商品价格下降导致利润减少，从而缩小投资规模，进
一步减少商品供应量，使得供小于求，如此循环往复。这种现象揭露了市场经济
自发调节性的一个重要弊端，即，由于利益驱动的作用，往往使供、求关系走向
两个极端，出现供大于求或供小于求。也就是说，在经济发展的过程中，有两种
对立的因素同时发生作用：一种是由于追逐超额利润而扩大生产规模，所引起的
一系列有利于生产和市场扩大的促进因素；另一种是由于社会购买力落后于生产
增长，或短期内的市场饱和现象所引起的一系列限制生产和市场扩大、甚至使扩
大再生产发生中断的制约因素。这两种因素在不同时期的各自消、长，导致供、
求关系不断发生变化，从而使再生产不断出现扩张和萎缩的周期性波动。
房地产项目投资周期长、投入金额大、易受外界因素影响、灵活性又差，投
资过程会涉及社会、经济、技术等各个方面，其间会受到很多不确定因素的影响，
尤其受宏观经济多种因素的影响，而这些因素的联动不是项目、企业甚至国家所
能全部掌控。全球化带来最深刻的影响是彼此的联动性加强了，蝴蝶效应预示着
只需要施加一点，哪怕只是拍动一下翅膀，都能在加勒比海刮起一阵旋风。
由于我国房地产企业发展的以上特点，导致其规避风险和防御风险的能力较
差，一旦不景气，必然会出现变现能力下降、投资收益率下降的情况。我国 20
世90 年代初，海南房地产投资热引起的泡沫破灭最终给海南留下 450 多万平方米
的空置房，报建面积 1600 多万平方米的半拉子工程，
2万多公顷的闲置土地和 500
多亿资金积压，直接影响到海南的经济至今还起不来。2006 年下半年，危机再次
降临。首先发生在美国的“次贷危机”使得美国深陷其中，同时，也使得各国在
体会经济全球化给自己带来利益的同时，意识到了金融全球化带来的负面影响。
第一章 绪 论
3
这轮金融市场的动荡不仅使市场投资的信心严重受挫，而且也加剧了各国对金融
市场的稳定和经济发展前景的担忧。
房地产项目投资的过程中有相当一部分的风险在发生之前都不能很好的被识
别或者评价。美国“次贷危机”以及 2007 年国内房价的大幅下降给中国房地产企
业敲响了警钟。因此，通过建立精确的数学模型来量化评估房地产项目开发的风
险状况，已经成为房地产业发展的迫切要求。这对于实现我国房地产投资决策的
科学化和最优化，提高开发项目的综合效益，无论在理论上还是实践上，都具有
极大的促进作用。
房地产项目投资价值量大、周期长、位置的不可移动性等特点，受到项目本
身以外的因素影响较大，因而项目投融资的风险程度较高，例如自然风险、意外
风险、社会与政治风险、政策风险、市场风险、经营风险、财务风险等等。其中，
有些风险可以通过各种方式来预防规避或者减轻。可是有些风险却是不能被预期
的，例如有些自然灾害如 2008 年汶川大地震；2007 年爆发至今仍在继续蔓延的
次贷危机。这些非预期风险一旦发生，造成的损失是无可估计的。
因此，不论从宏观角度，还是从微观角度来看，提高规避这些非预期风险的
能力，就要在对这些风险进行系统研究分析的基础上，把房地产项目投融资如何
面向市场做好投资风险分析与风险评估管理纳入日常的监控和管理。加强房地产
投资项目非预期风险的研究，其意义在于：
（1）有助于提高房地产项目投融资参与各方对整个投资周期非预期风险的识
别能力，在投融资实践中增强风险管理意识和风险概念，认清楚风险的本质。
（2）有助于房地产项目投融资者建立科学的项目风险管理机制，保障房地产
项目管理的正确性，提高房地产项目开发商风险管理水平，加强风险损失的防范
与控制，保障开发项目的顺利实现。
（3）有助于减小项目开发企业利润和现金流量的波动，维持项目企业生产经
营的稳定，同时提高房地产开发商的经济效益。
（4）有助于房地产开发商更好地为企业员工提供安全保障和安全措施，提高
员工的积极性和创造性，同时也有助于开发商更好地履行社会责任，并在公众面
前树立良好的社会形象。
（5）有助于房地产开发商建立和加强与银行、消费者以及建筑承包商等方面
的关系。一个能充分防范风险的开发商总是受到人们信赖的，而这些对开发项目
的融资和销售等都有莫大的帮助。
（6）有利于政府利用风险机制进行宏观调控，调节和促进房地产业的发展。
风险机制通过风险报酬的诱惑力和风险损失的压力传导机制反作用于房地产开发
基于经济周期的项目投融资非预期风险评价及策略研究
4
企业，来调节房地产开发地域、开发物业类型和开发时机，促进房地产企业加强
自身的经营管理水平，获得良好的经济效益和社会效益。
因此，选择了以房地产项目为对象，系统地探讨房地产项目投融资的非预期
风险问题。在对我国的房地产项目投融资进行风险评价的基础上，归纳了主要的
风险因素，并针对风险因素和致因、风险的预防、回避及管理措施等提出了一些
建议。
§1.2 国内外相关研究综述
§1.2.1 国内相关研究
（一）产业宏观经济环境及周期性发展阶段
改革开放后，中国房地产业经历了一个从萌芽起步到发展壮大周期性波动增
长的过程，这个发展过程大致经历了 1981～1983、1984～1990、1991～1996 和
1997～2008 四个周期。从 1997 年开始，中国房地产发展进入改革开放以来的第
四轮周期。比较四轮周期可以发现：中国房地产周期的表现形式在发生着显著的
变化：周期的长度在增加，波动幅度在减少，衰退与扩张的时间比在减少。未来
中国房地产周期除了延续这一趋势外，还将表现为周期每一阶段的变动将呈波浪
式，变化的规律性越来越差。
从宏观发展上来分析，牛风瑞（2004）认为，我国房地产业的市场需求持续
旺盛并将不可逆转。2003 年，中国房地产业投资已经超过 l万亿元，占当年社会
固定资产投资额的 18.3％。未来几十年是中国国民经济持续高速增长和社会结构
大变动时期，也是城镇化加速时期，房地产的未来市场需求是非常旺盛和持续强
劲的，并且这种趋势将不可逆转。我国房地产业的大趋势是供给不足，主要矛盾
是供给如何满足需求。
巴曙松（2010）在《房地产行业：如何打破顺周期波动的怪圈》明确指出房
地产行业是经济周期波动中最为典型的顺周期波动传导渠道，房地产周期与经济
周期具有极强的关联度，房地产业对宏观经济而言发挥着助涨助跌功能。特定的
开发周期增大了房地产企业应对经济周期的滞后性，而保障住房建设的相对缺乏
也使得商品住宅的波动缺乏相应的对冲力量。银行信贷、预售款、资本市场的顺
周期性加大了对开发商资金流的叠加冲击和土地价格刚性等加大了开发商逆周期
投资的风险。最后提出房地产行业如何避免顺周期波动与政策叠加以及解决的方
法：开拓多元化融资渠道，增大土地供应，使开发商在行业回落时期保持合理的
开工量；促进保障性住房的建设，使之成为房地产行业抵抗周期波动的缓冲器；
“金融杠杆”功能的缺失意味着保障性住房只能部分对冲房地产行业的回调压力，
摘要：

摘要在当今之社会，一切都是项目，一切也将成为项目1。项目管理是当今急剧变化时代求得生存的关键。项目的投融资策略是项目管理的重要的核心内容。始于20世纪90年代的项目风险管理是现代项目管理的一个非常重要的课题。由于项目的一次性和独特性使得项目的风险远远大于一般日常运营中的风险，因此要想保障项目的成功就必须开展项目的风险管理。特别对于那些投资周期长、投入金额大、易受外界因素影响、灵活性又差的项目，尤其是关系到国计民生的投资项目，其投资过程涉及到社会、民生、经济、金融、技术等各个方面，在发展过程中会受到诸多不确定因素的影响。特别是在影响经济周期的因素下所引发的非预期风险相对于可预期风险来说，影响投融...

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